H Fitch αναθεωρεί σε αρνητικό το outlook της Intralot - Eπιβεβαιώνει την αξιολόγηση στο «B+»

Ο οίκος αξιολόγησης Fitch Ratings αναθεώρησε τις προοπτικές της Intralot SA σε αρνητικές από σταθερές, επιβεβαιώνοντας παράλληλα τη μακροπρόθεσμη αξιολόγηση αθέτησης οφειλών του εκδότη (IDR) στο «B+». Η Fitch επιβεβαίωσε επίσης τα ομόλογα κυμαινόμενου επιτοκίου, ύψους 300 εκατομμυρίων ευρώ, και τα ομόλογα σταθερού επιτοκίου, ύψους 600 εκατομμυρίων ευρώ, που εκδόθηκαν από την Intralot Capital Luxembourg SA, στο «BB», με αξιολόγηση ανάκαμψης «RR2».

Οι αρνητικές προοπτικές καθορίζονται από την ουσιώδη έκθεση της Intralot στην αυξημένη φορολογία στο Ηνωμένο Βασίλειο, η οποία θα οδηγήσει σε αναθεώρηση προς τα κάτω των προσδοκιών για τα κέρδη EBITDA για το 2026-2027, με τη μόχλευση να βρίσκεται εκτός των ευαισθησιών μας τα επόμενα δύο χρόνια.

Η επιβεβαίωση αυτή αντικατοπτρίζει την άποψη της Fitch για το ισχυρό επιχειρηματικό προφίλ της Intralot μετά την εξαγορά της Bally International Interactive (BII), θυγατρικής της Bally's Corporation (B-/Stable). Η αξιολόγηση «B+» της Intralot είναι αποτέλεσμα του αυτόνομου πιστωτικού προφίλ (SCP) «b+» και της εφαρμογής των κριτηρίων αξιολόγησης σύνδεσης μητρικών και θυγατρικών εταιρειών (PSL) με αποτέλεσμα «ενοποιημένο συν δύο».

Βασικοί παράγοντες αξιολόγησης

Ουσιαστική Έκθεση σε Αυξημένη Φορολογία: Μια απότομη αύξηση του φόρου επί των τυχερών παιχνιδιών εξ αποστάσεως στο Ηνωμένο Βασίλειο θα επηρεάσει σημαντικά το συνδυασμένο EBITDAR της ενοποιημένης επιχείρησης, με ένα ετήσιο αποτέλεσμα προ-μετριασμού περίπου 127 εκατομμυρίων ευρώ, το οποίο αντιστοιχεί σχεδόν στο 30% του pro forma EBITDAR του 2025. Η εταιρεία ανακοίνωσε σημαντικά μέτρα μετριασμού, συμπεριλαμβανομένης της μείωσης της γενναιοδωρίας, των λειτουργικών εξόδων και των δαπανών μάρκετινγκ, σε συνδυασμό με συνέργειες της επιχειρηματικής συγχώνευσης. Καθώς τα προτεινόμενα μέτρα εφαρμόζονται, αναμένουμε ότι η Intralot θα εξαντλήσει το προηγουμένως αναμενόμενο άφθονο περιθώριο μόχλευσης και θα υπερβεί την αρνητική ακαθάριστη ευαισθησία μόχλευσης ύψους 4,5x το 2026 και το 2027.

Σε περίπτωση που ο αντίκτυπος είναι πιο σημαντικός ή τα μέτρα μετριασμού λιγότερο αποτελεσματικά από το αναμενόμενο, ενδέχεται να υποβαθμίσουμε την αξιολόγηση.

Κύρια αγορά iGaming στο Ηνωμένο Βασίλειο: Η συνδυασμένη οντότητα θα δημιουργήσει υψηλό μερίδιο εσόδων στο Ηνωμένο Βασίλειο, με το 73% να προέρχεται από αθλητικά στοιχήματα και iGaming. Η συνδυασμένη οντότητα είναι ουσιαστικά εκτεθειμένη στην αγορά διαδικτυακών τυχερών παιχνιδιών του Ηνωμένου Βασιλείου, τη μεγαλύτερη στην Ευρώπη, αλλά και μία από τις πιο αυστηρά ρυθμιζόμενες. Από τον Απρίλιο του 2026, η εταιρεία θα εκτίθεται σε φόρο εξ αποστάσεως ύψους 40%, ο οποίος θα επηρεάσει ουσιαστικά τη δημιουργία EBITDAR της συνδυασμένης οντότητας πριν από τη λήψη μέτρων μετριασμού.

Καθυστέρηση Απομόχλευσης: Αναμένουμε ότι η μόχλευση της συνδυασμένης οντότητας θα αυξηθεί σε 4,7x το 2026 και το 2027 από 4,3x το 2025 pro forma λόγω των αρνητικών επιπτώσεων από την αύξηση της φορολογίας στο Ηνωμένο Βασίλειο. Η απομόχλευση κάτω από το 4,0x θα καθυστερήσει λόγω της ανακοινωθείσας αλλαγής στη φορολογία, αλλά αναμένουμε ότι η απομόχλευση θα καθοδηγηθεί στο μέλλον από την αύξηση του ενοποιημένου περιθωρίου EBITDA, λόγω της ενσωμάτωσης της επιχείρησης BII και της υλοποίησης συνεργειών.

Ισχυρό Επιχειρηματικό Προφίλ: Η εξαγορά της BII βελτίωσε το επιχειρηματικό προφίλ της συνδυασμένης εταιρείας, με μεγαλύτερη κλίμακα και υψηλότερη διαφοροποίηση προϊόντων και γεωγραφικής κατανομής, παράλληλα με υψηλή λειτουργική κερδοφορία και περιθώρια ελεύθερων ταμειακών ροών (FCF). Ωστόσο, το μείγμα εσόδων της Intralot έχει μετατοπιστεί κυρίως σε συναλλαγές μεταξύ επιχειρήσεων και καταναλωτών από 90% έκθεση σε συναλλαγές μεταξύ επιχειρήσεων, γεγονός που θα μειώσει την ορατότητα των εσόδων, καθώς η τελευταία είναι συνήθως πιο προβλέψιμη.

Ισχυρότερη Θυγατρική Σύμφωνα με τα Κριτήρια PSL: Το SCP της Intralot μετά την εξαγορά στο «b+» είναι ισχυρότερο από το ενοποιημένο πιστωτικό προφίλ «B-»/Σταθερό της Μητρικής της. Αξιολογούμε την πρόσβαση και τον έλεγχο της Bally στις ταμειακές ροές της Intralot ως «πορώδες», λόγω σημαντικών μειοψηφιών και ξεχωριστής δημόσιας εισαγωγής, η οποία αντισταθμίζεται σε κάποιο βαθμό από τις ξεχωριστές πολιτικές διαχείρισης ταμειακών ροών και χρηματοδότησης της εταιρείας.

Αξιολογούμε τον νομικό περιορισμό της από τη μητρική εταιρεία ως «πορώδη», δεδομένων των αυτοεπιβαλλόμενων περιορισμών στα μερίσματα και τις ενδοεταιρικές ροές, σε συνδυασμό με την υποχρέωση καταβολής μερίσματος τουλάχιστον 35% των καθαρών κερδών. Αυτό έχει ως αποτέλεσμα το IDR της Intralot «ενοποιημένο συν δύο βαθμίδες» στο «B+». Εάν η SCP υποβαθμιστεί σε «b», το IDR της Intralot θα υποβαθμιστεί επίσης, με ανώτατο όριο το SCP της, με μειωμένη αύξηση από την ασθενέστερη μητρική εταιρεία.

Υγιής Παραγωγή FCF: Εκτιμούμε υγιή περιθώρια FCF για τη συνδυασμένη επιχείρηση, μετά από υποχρέωση μερίσματος τουλάχιστον 35% επί των καθαρών κερδών. Οι προβλέψεις μας υποθέτουν υψηλότερες διανομές μερισμάτων στο 50%, δεδομένης της ισχυρής εκτίμησης της Fitch για την παραγωγή FCF πριν από τα μερίσματα. Αυτό θα άφηνε ευελιξία για περικοπές σε περίπτωση λειτουργικής υποαπόδοσης ή υψηλότερης έντασης κεφαλαίου. Για το 2026 και το 2027, που επηρεάζονται σημαντικά από την αυξημένη φορολογία, αναμένουμε ότι τα μερίσματα θα ανέλθουν στο 35%.